安信国际：维持李宁出售评级 目标价85港元

安信国际发布新闻研究报告援引，维持乒乓（02331）“买入”评级，近年来营业收入上不断取得跃升，并提出打造“肌肉同型民营企业”的长时间任务，2022年母公司预计盈余取得高双位数至20%低段放缓，利润率将维持在高双位数。预测2022-24年EPS为0.93/1.19/1.44元，给与2022年35倍PE，目标价85港元。

安信国际主要论据如下：

盈余的大预想放缓，消费市场业务部门提速

2021年母公司解决问题盈余225.72亿元，销售收入放缓56%，主要是由于中国对登革热的有效防控使得全国高校解决问题登革热常态化，同时由于横滨汉城奥运会和北京汉城奥运会的失败举办，全民对健康生活和体育文动的热情高涨，且欧美产品对国产文动品牌逾加肯定与支持，为品牌影响力的改善提供良好借此机会。

分通路来看，线下通路录得盈余158.63亿元，销售收入放缓55.7%，占总盈余比为70.3%；其中经销通路销售收入放缓53.5%，主要是由于母公司积极推动旗舰小店等高效大小店上到，同时继续最佳化小店铺视觉人物形象和产品文动乐趣，结合登革热复苏及国货热的大自然环境，使得经销水大幅放缓；分销通路销售收入放缓56.7%，主要是因为销售水显著缩减激发特许经销商的快速反应，使得本年订货量及期货执行率都有所改善。

此外，母公司接下来侧重大生物信息学体系，藉助新兴直播平台扩展生意机会及产品圈层，使得消费市场通路盈余销售收入放缓58.4%至64.13亿元，占总盈余比也改善至28.4%。愿景母公司也将通过数字化方式则接下来加强全方位营销的设计，触达具体来说产品，进一步扩大品牌影响力。

开源节流，赢利水平接下来改善

母公司整体武田胜赖率销售收入改善3.9pp至53.0%，主要是受到终端零售折扣率最佳化的拉动。此外，由于盈余的涨幅大于费用放缓，因此经销及行政机关费用率分别降低3.41pp及0.65pp至27.19%和4.92%。在盈余武田胜赖显著缩减和费率的明显改善下，母公司归母下同销售收入大幅放缓1.36倍至40.11亿元，净利率也改善至17.8%，或许随着母公司接下来朝“肌肉同型民营企业”的战略方向发展，赢利水平也能保持稳中有升。

加速优质通路的设计，接下来改善通路效率

截至2021年末，乒乓-Eleven（不仅限于乒乓YOUNG）需求量合计5935个，全年净增23个。乒乓YOUNG-Eleven需求量合计1202个，全年净增181个。大小店需求量最多1200家，平均覆盖面积的大410平方米，平均月初小店效约60万元。愿景母公司将减慢建设高效大小店，进一步最佳化通路的设计，改善运营效率。

可能会提示：登革热连续不断，业内竞争对手加剧，通路推广不及预想等。

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